Geschlossenes AIF – Publikumsvermögen 

• § 261 Zulässige Vermögensgegenstände, Anlagegrenzen
• § 262 Risikomischung
• § 263 Beschränkung von Leverage und Belastung
• § 264 Verfügungsbeschränkung
• § 265 Leerverkäufe
• § 266 Anlagebedingungen
• § 267 Genehmigung der Anlagebedingungen
• § 268 Erstellung von Verkaufsprospekt und wesentlichen Anlegerinformationen
• § 269 Mindestangaben im Verkaufsprospekt
• § 270 Inhalt, Form und Gestaltung der wesentlichen Anlegerinformationen
• § 271 Bewertung, Bewertungsverfahren, Bewerter
• § 272 Häufigkeit der Bewertung und Berechnung; Offenlegung

Der geschlossen Publikums-AIF ist eine weitere mögliche Form des Investmentvermögens entsprechend § 1 KAGB. Er ist das Pendant zum offenen AIF-Publikumsvermögen, welches nur als:

• gemischte Investmentvermögen nach §§ 218 und 219 KAGB;
• sonstige Investmentvermögen nach §§ 220 bis 224 KAGB;
• Dach-Hedgefonds nach §§ 225 bis 229  KAGB (bisher noch kein Beitrag geplant) und
• Immobilien-Sondervermögen nach §§ 230 bis 260 KAGB (bisher noch kein Beitrag geplant).

 aufgelegt werden darf.

Näheres zum geschlossenen Publikums-AIF ist in den §§ 261 – 272 KAGB geregelt. Eine direkte weitere Unterteilung, wie bei den offenen Publikums-AIF gibt es nicht. Prinzipiell gilt für den geschlossenen Publikums-AIF der Grundsatz der Risikomischung. Unter besonderer Kenntlichmachung gegenüber den Anlegern ist ein Abweichen hiervon aber möglich. Ein geschlossener Publikums-AIF kann nur in eine Liste von fest definierten Vermögensgegenständen investieren. Die Liste der aufgeführten Sachwerte gem. § 261 (2) KAGB ist jedoch nicht vollständig, da gesprochen wird von „insbesondere“! 

Für den 11. September habe ich den Beitrag: Assetklasse – Sachwerte (Link funktioniert erst ab 11.09.2013) geplant. Hier wird der geschlossene AIF nochmal aus einer anderen Sicht betrachtet. Gehen wir mal durch die Paragraphen.

Zulässige Vermögensgegenstände, Anlagegrenzen nach § 261 KAGB

(1) Die AIF–KVG darf für einen geschlossenen inländischen Publikums-AIF nur investieren in:
1. Sachwerte,
2. Anteile oder Aktien an ÖPP-Projektgesellschaften,
3. Anteile oder Aktien an Gesellschaften, die nach dem Gesellschaftsvertrag oder der Satzung nur Vermögensgegenstände im Sinne der Nr. 1 sowie die zur Bewirtschaftung dieser Vermögensgegenstände erforderlichen Vermögensgegenstände oder Beteiligungen an solchen Gesellschaften erwerben dürfen,
4. Beteiligungen an Unternehmen, die nicht zum Handel an einer Börse zugelassen oder in einen organisierten Markt einbezogen sind,
5. Anteile oder Aktien an geschlossenen inländischen Publikums-AIF nach Maßgabe der §§ 261 bis 272 KAGB  oder an europäischen oder ausländischen geschlossenen Publikums-AIF, deren Anlagepolitik vergleichbaren Anforderungen unterliegt,
6. Anteile oder Aktien an geschlossenen inländischen Spezial-AIF nach Maßgabe der §§

** Vorschriften für geschlossene inländische Spezial-AIF **
*** Allgemeine Vorschriften für geschlossene inländische Spezial-AIF ***

• 285 KAGB – Anlageobjekte;
• 286 KAGB – Bewertung, Bewertungsverfahren und Bewerter; Häufigkeit der Bewertung;

*** Besondere Vorschriften für AIF, die die Kontrolle über nicht börsennotierte Unternehmen und Emittenten erlangen ***

• 287 KAGB – Geltungsbereich;
• 288 KAGB – Erlangen von Kontrolle;
• 289 KAGB – Mitteilungspflichten;
• 290 KAGB – Offenlegungspflicht bei Erlangen der Kontrolle;
• 291 KAGB – Besondere Vorschriften hinsichtlich des Jahresabschlusses und des Lageberichts;
• 292 KAGB – Zerschlagen von Unternehmen;

in Verbindung mit den §§

** Inländische Spezial-AIF **
*** Allgemeine Vorschriften für inländsiche Spezial-AIF ***

• 273 KAGB – Anlagebedingungen;
• 274 KAGB – Begrenzung von Leverage;
• 275 KAGB – Belastung;
• 276 KAGB – Leerverkäufe;
• 277 KAGB – Übertragung von Anteilen oder Aktien,

der §§

• 337 KAGB – Europäische Risikokapitalfonds Europäische Fonds für soziales Unternehmertum;
• 338 KAGB – Europäische Fonds für soziales Unternehmertum

oder an geschlossenen EU-Spezial-AIF oder ausländischen geschlossenen Spezial-AIF, deren Anlagepolitik vergleichbaren Anforderungen unterliegt,

7. Vermögensgegenstände nach den §§

• 193 KAGB – Wertpapiere;
• 194 KAGB – Geldmarktinstrumente;
• 195 KAGB – Bankguthaben.

(2) Sachwerte im Sinne von (1) Nr. 1 sind insbesondere (also nicht abschließend)

1. Immobilien, einschließlich Wald, Forst und Agrarland,
2. Schiffe, Schiffsaufbauten und Schiffsbestand- und -ersatzteile,
3. Luftfahrzeuge, Luftfahrzeugbestand- und -ersatzteile,
4. Anlagen zur Erzeugung, zum Transport und zur Speicherung von Strom, Gas oder Wärme aus erneuerbaren Energien,
5. Schienenfahrzeuge, Schienenfahrzeugbestand- und -ersatzteile,
6. Fahrzeuge, die im Rahmen der Elektromobilität genutzt werden,
7. Container,
8. für Vermögensgegenstände im Sinne der Nr. 2 bis 6 genutzte Infrastruktur.

(3) Hiernach dürfen Derivate nur zur Absicherung der gehaltenen Vermögensgegenstände eingesetzt werden.

(4) Das Netto-Währungsrisiko ist auf 30% des Investmentvermögens bregrenzt. Von einem Währungsrisiko geht man wohl dann aus, wenn die Anlagewährung von der Fondswährung abweicht. Man könnte ein Investmentvermögen auch in US-Dollar auflegen. In diesem Fall währen Anlagen in EUR mit einem Währungsrisiko verbunden.

(5) Bevor in Sachwerte investiert wird, muss ein externer Bewerter, der später aber nicht die laufenden Bewertungen durchführen darf, die Vermögensgegenstände taxieren. Investiert werden darf nur, wenn der Kaufpreis nicht wesentlich über der Taxierung liegt. Der externe Bewerter muss im übrigen die Voraussetzungen nach § 216 ( 1) 1 Nr. 1 und 2, Absatz 2 bis 4 KAGB erfüllen.

(6) Wenn ein geschlossener Publikums-AIF Anteile oder Aktien an 

• ÖPP-Projektgesellschaften;
• Gesellschaften, die in Sachwerte investieren dürfen;
• nicht zum offiziellen Börsenhandel zugelassenen Unternehmen;
• geschlossenen inländischen Publikums-AIF oder vergleichbaren ausländischen geschlossenen Publikums-AIF und
• geschlossenen inländischen Spezial-AIF

erwerben möchte, dann hat er zuvor einen externen Bewerter einzuschalten. Es darf sich hierbei nicht um den Bewerter handeln, welcher die laufende Bewertung aller Vermögensgegenstände des Investmentvermögens vornimmt.  Der externe Bewerter muss den Anforderungen nach § 216 (1) ff. gerecht werden. Der Bewerter hat bei seiner Taxierung den jeweils letzten testierten Jahresabschluss heranzuziehen. Liegen zwischen Jahresabschluss und Erwerbsdatum mehr als 3 Monate, dann wird zusätzlich eine vom Abschlussprüfer geprüfte aktuelle Vermögensaufstellung benötigt.

Das macht man, da hier nur indirekt investiert wird und sich dadurch natürlich eklatante Wertdifferenzen herausstellen können.

(7) Sofern ein in Unternehmen im Sinne von (1) Nr. 4, (Unternehmensbeteiligungen) angelegt wird, sind folgende Paragraphen zusätzlich zu beachten:

*** Besondere Vorschriften für AIF, die die Kontrolle über nicht börsennotierte Unternehmen und Emittenten erlangen ***

• 287 KAGB – Geltungsbereich;
• 288 KAGB – Erlangen von Kontrolle;
• 289 KAGB – Mitteilungspflichten;
• 290 KAGB – Offenlegungspflicht bei Erlangen der Kontrolle;
• 291 KAGB – Besondere Vorschriften hinsichtlich des Jahresabschlusses und des Lageberichts;
• 292 KAGB – Zerschlagen von Unternehmen;

entsprechend.

Risikomischung nach § 262 KAGB 

(1) Ein geschlossener inländischer Publikums-AIF darf nur nach dem Grundsatz der Risikomischung anlegen. Dies bedeutet, dass er in mindestens drei Sachwerte investieren sollte, wobei der Anteil der Sachwerte am Vermögen des Fonds ausgerichtet, möglichst gleich verteilt sein sollte. Es ist jedoch möglich, justierend noch das Ausfallrisiko der einzelnen Sachwerte einzurechnen.

(2) Sofern der geschlossene Publikums-AIF,  nicht in gelistete Unternehmen investiert, wird es ihm ermöglicht vom Grundsatz der Risikomischung abzuweichen, wenn der Anleger mindestens 20.000 EUR investiert und ansonsten die Bestimmungen für semi-professionelle Anleger nach § 1 (19) Nr. 33 Buchstaben bb) bis ee) erfüllt. 

In diesem Fall wurde also der Mindestanlagebetrag von 200.000 EUR auf 20.000 EUR reduziert und quasi noch eine weitere Anlegerstufe geschaffen, die aber ohne besondere Bezeichnung bleibt. Ich nenne ihn mal “Halbamateur”. 

Sofern das Investmentvermögen vom Grundsatz der Risikomischung entsprechend § 262 KAGB  abweicht, ist dies an hervorgehobener Stelle im Verkaufsprospekt und den Anlegerinformationen zu dokumentieren. 

Hinweis: In meinem Beitrag: Assetklasse – Sachwerte (Link funktioniert erst ab 11.09.2013) werde ich mich der Thematik der verschiedenen Anlegertypen noch näher annehmen. 

Beschränkung von Leverage und Belastung nach § 263 KAGB 

(1) Kreditaufnahmen zu marktüblichen Konditionen sind bis zu maximal 60% des Wertes des Investmentvermögens möglich. Voraussetzung ist natürlich, dass dies konform mit den Anlagebedingungen ist.

(2) Zu den Informationspflicht der AIF-KVG und möglichen Begrenzungen des Leverage durch die BaFin wird auf § 215 KAGB – Begrenzung von Leverage durch die Bundesanstalt – verwiesen.

(3) Die Belastung von Vermögensgegenständen im Sinne des § 261 (1) Nr. 1 (Sachwerte), die zu einem geschlossenen inländischen Publikums-AIF gehören, sowie die Abtretung und Belastung von Forderungen aus Rechtsverhältnissen, die sich auf diese Vermögensgegenstände beziehen, sind zulässig, wenn

1. dies in den Anlagebedingungen vorgesehen und mit einer ordnungsgemäßen Wirtschaftsführung vereinbar ist und

2. die Verwahrstelle den vorgenannten Maßnahmen zu stimmt, weil sie die Bedingungen, unter denen die Maßnahmen erfolgen sollen, für marktüblich erachtet.

(4) Die AIF–KVG muss sicherstellen, dass die Belastung nach (3) nicht höher ist als der Prozentsatz der Kreditaufnahme des geschlossenen inländischen Publikums-AIF und insgesamt 60% des Verkehrswertes der im geschlossenen Publikums-AIF befindlichen Vermögensgegenstände nicht überschreitet.

Hinweis: s. hierzu den Exkurs am Ende des Artikels

Verfügungsbeschränkung nach § 264 KAGB

(1) Die AIF–KVG hat dafür zu sorgen, dass die Verfügungsbeschränkung nach § 84 (1) Nr. 3 KAGB – Zustimmungspflichtige Geschäfte – bei Immobilien in das Grundbuch und sonstigen Vermögensgegenständen, sofern ein Register für den jeweiligen Vermögensgegenstand besteht, in das entsprechende eingetragen wird. Besteht für die in § 84 (1) Nr. 3 genannten Vermögensgegenstände kein Register, in das eine Verfügungsbeschränkung eingetragen werden kann, so ist die Wirksamkeit der Verfügungsbeschränkung in anderer geeigneter Form sicherzustellen.

(2) Die Bestellung der Verwahrstelle kann gegenüber dem Grundbuchamt oder sonstigen Register, in die in § 84 (1) Nr. 3 genannte Vermögensgegenstände eingetragen werden, durch eine Bescheinigung der BaFin nachgewiesen werden, aus der sich ergibt, dass die BaFin die Auswahl der Einrichtung als Verwahrstelle genehmigt hat und von ihrem Recht nicht Gebrauch gemacht hat, der AIF–KVG einen Wechsel der Verwahrstelle aufzuerlegen.

Leerverkäufe nach § 265 KAGB

Die AIF–KVG darf für gemeinschaftliche Rechnung der Anleger keine Vermögensgegen- stände nach Maßgabe der §§

• 193 KAGB – Wertpapiere;
• 194 KAGB – Geldmarktinstrumente.

verkaufen, wenn die jeweiligen Vermögensgegenstände im Zeitpunkt des Ge- schäftsabschlusses nicht zum geschlossenen inländischen Publikums-AIF gehören. Die Wirksamkeit des Rechtsgeschäfts wird durch einen Verstoß gegen Satz 1 nicht berührt.

Anlagebedingungen nach § 266 KAGB

(1) Die Anlagebedingungen sind gemäß § 266 KAGB – Anlagebedingungen – vor Ausgabe von Anteilen/ Aktien schriftlich festzuhalten.

(2) Die Anlagebedingungen müssen neben der Bezeichnung des geschlossenen Publikums-AIF, der Angabe des Namens und des Sitzes der AIF–KVG sowie den in § 162 (2) Nr. 5 bis 7 und 9 bis 14 genannten Angaben mindestens folgende Angaben und Vorgaben enthalten:

1. die Angaben in § 162 (2) Nr. 4, sofern den Anlegern Rückgaberechte eingeräumt werden, und
2. die Staaten und der jeweilige Anteil des geschlossenen Publikums-AIF, der in diesen Staaten höchstens angelegt werden darf, wenn eine AIF–KVG für einen geschlossenen Publikums-AIF Vermögensgegenstände, die außerhalb eines Vertragsstaates des Abkommens über den Europäischen Wirtschaftsraum gelegen sind, erwirbt.
§ 162 (2) Nr. 1 ist mit der Maßgabe anzuwenden, dass anstelle der Angabe „welche Vermögensgegenstände in welchem Umfang erworben werden dürfen“ die AIF–KVG in den Anlagebedingungen festlegen muss, welche Vermögensgegenstände in welchem Umfang für den geschlossenen Publikums-AIF erworben werden.

Genehmigung der Anlagebedingungen nach § 267 KAGB 

(1) Die Anlagebedingungen sowie Änderungen der Anlagebedingungen bedürfen der Genehmigung der BaFin. Die Genehmigung kann nur von solchen AIF–KVG beantragt werden, die die betroffene Art von AIF verwalten dürfen.

(2) Die Genehmigung ist innerhalb einer Frist von vier Wochen nach Eingang des Antrags zu erteilen, wenn die Anlagebedingungen den gesetzlichen Anforderungen entsprechen und der Antrag von einer AIF–KVG im Sinne von (1) Satz 2 gestellt wurde. § 163 (2) Satz 2 und 4 bis 9 gilt entsprechend.

(3) Wesentliche Änderungen der Anlagebedingungen bedürfen im übrigen der Zustimmung einer qualifizierten Mehrheit. Diese ist gegeben, wenn Anleger mit insgesamt mindestens 75% des gezeichneten Kapitals ihre Zustimmung erteilen.  

Im Gesetzestext gibt es noch Details zur geschlossenen InvKG und zu Genehmigungen der BaFin, welche ich hier nicht näher ausführe. Außerdem gibt es auch Fristen hinsichtlich der Veröffentlichung.

Erstellung von Verkaufsprospekt und wesentlichen Anlegerinformationen nach § 268 KAGB

(1) Die AIF–KVG hat für die von ihr verwalteten geschlossenen Publikums-AIF den Ver- kaufsprospekt und die wesentlichen Anlegerinformationen zu erstellen. Sobald die AIF–KVG mit dem Vertrieb des geschlossenen Publikums-AIF gemäß § 316 beginnen darf, hat sie dem Publikum die aktuelle Fassung des Verkaufsprospekts und der wesentlichen Anlegerinformationen auf der Internetseite der AIF–KVG zugänglich zu machen.

Die Pflicht zur Erstellung eines Verkaufsprospekts gilt nicht für solche geschlossenen AIF-Publikums-InvAG, die einen Prospekt nach dem Wertpapierprospektgesetz erstellen müssen und in diesen Prospekt zusätzlich die Angaben gemäß § 269 KAGB – Mindestangaben im Verkaufsprospekt – als ergänzende Informationen aufnehmen.

(2) Die wesentlichen Anlegerinformationen sowie die Angaben von wesentlicher Bedeutung im Verkaufsprospekt sind auf dem neusten Stand zu halten. Bei geschlossenen Publikums-AIF mit einer einmaligen Vertriebsphase gilt dies nur für die Dauer der Vertriebsphase.

Mindestangaben im Verkaufsprospekt nach § 269 KAGB

(1) Mit einem Verweis auf verschiedene Passagen des § 165 KAGB – Mindestangaben im Verkaufsprospekt – und einigen Ausschlüssen werden die Mindestinhalte des Prospekts definiert.

(2) behandelt Zusatzangaben für die geschlossene InvKG, ggf. vorhandene Treuhandkommanditisten und besondere Angaben zu ÖPP-Projektgesellschaften.

(3) Sofern bereits feststeht, in welche Sachwerte konkret investiert werden soll, wird festgelegt, welche Angaben zu den Anlageobjekten zusätzlich in den Verkaufsprospekt mit aufzunehmen sind. Steht noch nicht fest, in welche konkreten Anlageobjekte investiert werden soll, ist dies im Verkaufsprospekt anzugeben.

Inhalt, Form und Gestaltung der wesentlichen Anlegerinformationen nach § 270KAGB

(1) Hier wird auf den gleich betitelten § 166 (1) bis (3) und (5) KAGB verwiesen. Die folgenden Absätze enthalten dann die nähere Konkretisierung.

(2) Für geschlossene Publikums-AIF sind die Artikel 3 bis 7, 10 bis 24, 26 bis 30 und 38 der Verordnung (EU) Nr. 583/2010 hinsichtlich der näheren Inhalte, der Form und Gestaltung der wesentlichen Anlegerinformationen anzuwenden. Das KAGB beinhaltet hierzu noch weitere Zusatzinformationen, wie bei bestimmten Vermögenswerten vorzugehen ist.

(3) Die Ermittlung und die Erläuterung der Risiken im Rahmen des Risiko- und Ertragsprofils nach (2) Nr. 5 müssen mit dem internen Verfahren zur Ermittlung, Messung und Überwachung von Risiken übereinstimmen, das die AIF–KVG im Sinne der Artikel 38 bis 40 der Richtlinie 2010/43/EU angewendet hat. Verwaltet eine AIF–KVG mehr als ein Investmentvermögen, sind die hiermit verbundenen Risiken einheitlich zu ermitteln und widerspruchsfrei zu erläutern.

(4) Sofern in den Anlagebedingungen eine zusätzliche Verwaltungsvergütung für den Erwerb, die Veräußerung oder die Verwaltung von Sachwerten vereinbart wurde, ist diese Vergütung neben der Gesamtkostenquote gesondert als Prozentsatz des durchschnittlichen Nettoinventarwertes des geschlossenen Publikums-AIF anzugeben. 

Bewertung, Bewertungsverfahren, Bewerter nach § 271 KAGB

 (1) § 168 KAGB – Bewertung (s. Beitrag: KAGB – Bewertung, Bewertungsverfahren und Bewerter (ohne Immobilien))ist für die Bewertung mit folgenden Maßgaben anzuwenden:

1. Als Verkehrswert der Vermögensgegenstände im Sinne des § 261 (1) Nr. 1 (=Sachwerte) ist für den Zeitraum von zwölf Monaten nach dem Erwerb der Kaufpreis des Ver- mögensgegenstandes anzusetzen. Ist die AIF–KVG der Auffassung, dass der Kaufpreis auf Grund von Änderungen wesentlicher Bewertungsfaktoren nicht mehr sachgerecht ist, so ist der Verkehrswert neu zu ermitteln; die KVG hat ihre Entscheidungen und die sie tragenden Gründe nachvollziehbar zu dokumentieren.

2. Bei Vermögensgegenständen im Sinne des § 261 (1) Nr. 1 (= Sachwerte) sind die Anschaffungsnebenkosten gesondert anzusetzen und über die voraussichtliche Dauer der Zugehörigkeit des Vermögensgegenstandes, längstens jedoch über zehn Jahre in gleichen Jahresbeträgen abzuschreiben. Wird ein Vermögensgegenstand veräußert, sind die Anschaffungsnebenkosten in voller Höhe abzuschreiben. In einer Anlage zur Vermögensaufstellung sind die im Berichtszeitraum getätigten Käufe und Verkäufe von Vermögensgegenständen im Sinne des § 261 (1) Nr. 1 anzugeben.

(2) § 169 ist für das Bewertungsverfahren mit der Maßgabe anzuwenden, dass die Bewertungsrichtlinien für geschlossene Publikums-AIF, die in Vermögensgegenstände im Sinne des § 261 (1) Nr. 1 (= Sachanlagen) investieren, zusätzlich vorzusehen haben, dass der Bewerter an einer Objektbesichtigung teilnimmt.

(3) Die AIF–KVG muss jede Gesellschaft im Sinne des § 261 (1) Nr. 2 bis 6, an der ein geschlossener Publikums-AIF eine Beteiligung hält, vertraglich verpflichten, Vermögensaufstellungen

1. auf den Zeitpunkt der Bewertung gemäß § 272 KAGB – Häufigkeit der Bewertung und Berechnung; Offenlegung – bei der AIF–KVG und der Verwahrstelle einzureichen und
2. einmal jährlich anhand des von einem Abschlussprüfer mit einem Bestätigungsvermerk versehenen Jahresabschlusses der Gesellschaft prüfen zu lassen.

Die Anforderung des Satzes 1 gilt auch für eine Unterbeteiligung an einer Gesellschaft im Sinne des § 261 (1) Nr. 2 bis 6. Der auf Grund der Vermögensaufstellungen ermittelte Wert der Beteiligung an einer Gesellschaft ist bei den Bewertungen zur laufenden Preisermittlung zugrunde zu legen.

(4) Für die Anforderungen an den Bewerter, die Pflichten der AIF–KVG bei der Bestellung eines Bewerters sowie die Rechte der BaFin im Hinblick auf den Bewerter gilt § 216 KAGB – Bewerter – entsprechend. 

Häufigkeit der Bewertung und Berechnung; Offenlegung nach § 272 KAGB

(1) Die Bewertung der Vermögensgegenstände und die Berechnung des Nettoinventarwertes je Anteil oder Aktie müssen mindestens einmal jährlich erfolgen. Die Bewertung und Berechnung sind darüber hinaus auch dann durchzuführen, wenn das Gesellschaftsvermögen des AIF erhöht oder herabgesetzt wird.

(2) Die Kriterien zur Berechnung des Nettoinventarwertes je Anteil oder Aktie und zur Bestimmung der Häufigkeit der Berechnung bestimmen sich nach den Artikeln 67 bis 73 der EU-Verordnung 231/2013. 

(3) Die Bewertungen der Vermögensgegenstände und Berechnungen des Nettoinventarwertes je Anteil oder Aktie sind entsprechend den diesbezüglichen Anlagebedingungen gegenüber den Anlegern offenzulegen. Eine Offenlegung hat nach jeder Bewertung der Vermögensgegenstände und Berechnung des Nettoinventarwertes je Anteil oder Aktie zu erfolgen.

Hinsichtlich der Bewertung nach EU-Verordnung verweise ich auf die Beiträge:

Der Bewertungsprozess – Teil 1 – (Private-Equity) nach EU-Verordnung 231/2013 und KAGB;
Der Bewertungsprozess – Teil 1 – (Private-Equity) nach EU-Verordnung 231/2013 und KAGB und
Der Bewertungsprozess – Teil 1 – (Private-Equity) nach EU-Verordnung 231/2013 und KAGB. 

Exkurs: Beschränkung des Leverage

Der Hintergrund, warum man hier Beschränkungen für die Kreditaufnahme einzieht ist klar. Ich frage mich bei solchen Regelungen immer nur, ob man sich überhaupt Gedanken macht, welche Auswirkungen dies auf die Praxis hat.

Ich möchte für die Regelung ein Beispiel kreieren. Nehmen wir an, ich verwalte einen Schiffsfonds. Dieser Schiffsfonds hat in seinen Anlagebedingungen stehen, dass er zur Erhöhung seines Renditeziels, die gesetzlichen Rahmenbedingungen für die Kreditaufnahme voll ausnutzt. 

Die 60%-Grenze für die zulässige Kreditaufnahme baut im KAGB auf einer beweglichen Basis auf, dem Verkehrswert. Dieser wird turnusmäßig ermittelt und kann durchaus stärkeren Schwankungen unterliegen.

Die Krise der Schiffsfonds ist sicherlich nicht nur Insidern bekannt. Was passiert jetzt in meinem Beispiel?

Der Fonds läuft anfänglich sehr gut. Er investiert kräftig und hat sein Vermögen weitestgehend angelegt. Erste Anzeichen am Markt deuten auf stürmische Zeiten hin. Dies führt zu permanenter Abwertung der Beteiligungen an den Schiffen. Wie bei jedem Anleger steht der Fonds vor der Frage: „Aussitzen, Reißleine ziehen oder eine Mischstrategie anwenden?“.

Reißleine ziehen, ist in dem wenig liquiden Segment der Schiffsfinanzierung wohl nicht so einfach möglich und wahrscheinlich nur ein adäquates Mittel, um den Totalverlust zu vermeiden. Langsamer Rückzug und allmählicher Verkauf der Beteiligungen kann Sinn machen. Sind die Zukunftsprognosen jedoch positiv und decken sich auch noch mit der Laufzeit des Fonds, dann ist Aussitzen wahrscheinlich eine sehr gute Möglichkeit die hoch gesteckten Erwartungen der Anleger, doch noch zu erfüllen.

Schön, wir haben dennoch sinkende Bewertungen, welche dazu führen, dass das Verhältnis Verkehrswert zu Kreditsumme steigt. Wird die 60%-Marke gerissen, dann fallen mir auf Anhieb folgende 3 Möglichkeiten ein, um die gesetzlichen Vorgaben zu halten:

1. Dividendenstopp
2. Verkauf des Tafelsilbers
3. Nachschuss der Anleger zur Erhöhung des Fondsvermögens

Lösungsweg 1 wird wahrscheinlich nichts bringen. Lösung 2 ist eine Möglichkeit, wird aber auf die Performance des Fonds gehen, kurzfristig schwer umsetzbar sein  und sollte sehr gut kalkuliert werden, damit letztendlich die Leveragegrenze nach der Maßnahme auch tatsächlich eingehalten werden kann.  Die Lösung 3 bringt frisches Geld, erhöht für den Anleger das Risiko schmällert langfristig gesehen aber die Rendite.

Offen ist auch, ob der Kredit zurückgefahren werden kann oder ob zur Wahrung der Leveragegrenze die teure Liquidität vorgehalten werden muss. Nur mit investiertem Kapital, hat man die Chance Rendite zu erzielen.

Nehmen wir an, die 60%-Grenze hätte nicht gegolten und 5 Jahre später hätte sich der Markt mehr als erholt. Der Fonds würde erfolgreich liquidiert werden.  In diesem Fall wären keine Maßnahmen ergriffen worden. Man hätte nur, die Bewertungen jeweils situationsbedingt angepasst. Da aber im geschlossenen Fonds keine Transaktionen der Anleger stattgefunden hätten, wären alle Veränderungen in der Bewertung nur heiße Luft gewesen. 

Da stellt sich mir natürlich die Frage:

Macht es  Sinn, die Grenzen für den Leverage auf beweglichen Bezugsgrößen aufzubauen, oder wäre das Commitment vielleicht eine bessere Möglichkeit?

Mit anderen Worten, ist die laufende Fair-Market-Value-Bewertung bei geschlossenen Vermögen nicht eher als Hinweis für den Anleger zu sehen, damit er die Wertentwicklung seines Kapitals besser verfolgen kann. Unter diesem Gesichtspunkt sollte der auf der Bewertung aufbauende Verkehrswert niemals als Richtgröße für gesetzliche Auflagen benutzt werden. Der eventuell dadurch hervorgerufene Aktionismus kann dem Anleger nämlich auch mehr schaden als nutzen. 

Dies war das negative Szenario. Natürlich kann man mit dem Leverage das Investment auch deutlich hebeln. Außerdem ist es auch ein Problem der KVG, wenn sie die Grenzen zu sehr ausreizt. Andererseits sind hohe (fiktive) Wertverluste während der Laufzeit eines Fonds keine Seltenheit.